Покупка: IRadimed – Диамант в Портфейла

Асоциацията, свързваща инвеститорите в стойност единствено с акции с ниски множителите (P/E, EV/FCF и други подобни), не е съвсем коректна. Всъщност, за борсата често е валидна поговорката, че евтиното излиза скъпо накрая. P/E под 10 обикновено е сигнал за проблеми и само в малка част от случаите представлява възможност. В тази връзка, единственият начин да си купя производител на автомобили или застраховел е някой да опре пистолет до главата ми.

При P/E 19 на база печалбата за изминалите 12 месеца, IRadimed не изглежда евтина акция, дори като за доставчик на медицинско оборудване. Въпреки това, при 60% спад на акцията за последната година, нямаше как да не разгледам ситуацията и в крайна сметка останах впечатлен от намеренето.

Дружеството е близо до това да пусне на пазара в САЩ нов модел монитор за следене на жизнените показатели на пациентите по време на ядрено-магнитен резонанс (ЯМР). Това ще бъде допълнение към единствения продукт на компанията в момента – магнитно-неутрална инвазивна помпа. Мониторът ще бъде революционен за сектора, понеже настоящите монитори тежат по около 40-45 кг, докато продуктът на IRadimed едва 4 кг. Освен това, ръководството планира да го пусне с около 30% под цената на водещия продукт, имащ в момента 90% пазарен дял.

История и настояще

Този фамозен спад на стойността на дружеството се дължи на намаляващите продажби на помпите. В последните две години се отчиташе силен ръст, най-вече благодарение на излизането на Bayer от този сегмент. През тази година приходите рязко спадат. Въпреки това аз съм оптимист, че продажбите ще обърнат своя тренд.

Но първо, какво всъщност е инвазивна помпа? Благодарение на нея пациентът получава различни медикаменти по време на процедурата. Нормалните помпи не са подходящи, защото имат метални части, които не се повлияват добре от магнитното поле на ЯМР скенера. IRadimed е успяла да замени магнитните части с керамични такива.

В момента компанията нямат конкуренция в тази пазарна ниша. Причината за това е малката обща стойност на пазара. Една част от болниците решават да не закупят такива магнитно-неутрални помпи, а чрез канал от тръбички да изведат нормалните помпи извън опасната зона на магнитното поле. Друга част от болниците отказват да направят ЯМР на пациенти, нуждаещи се от медикаменти за процедурата, и ги препращат към друго заведение.

При цена от $20 хиляди за специалната помпа на фона на около $5 хиляди за обикновена, не е лесно да се убеди всяко заведение да похарчи тези пари. Основният проблем е, че много от болниците не са предвидили в бюджета си такъв разход и продавачите срещат проблеми да убедят лицата, взимащи крайното решение. В резултат, ръководителите коригираха продажбената стратегия с фокус върху таргетирането на правилните хора, от които зависи крайното решение за покупка, и как точно да се доведат нещата до успешния финал.

Въпреки трудностите с продажбите, помпата на IRadimed притежава безспорни предимства като улеснение и стерилност. Медицинските ръководители едвали знаят как точно се справят подчинените им, когато трябва да направят канал от тръбички десетки метри за да си свършат работата с обикновена помпа. Освен това при тези случаи рискът от инфекция нараства многократно, защото лекарството може да се разлее по пода. Не на последно място, лекарството в самия канал се изхвърля след края на процедурата, което се явява алтернативен разход. Затова в момента продавачите имат за основна задача да убедят болниците в положителните качества на помпата, които са си реален факт.

Голямата възможност за компанията е ЯМР мониторът, които трябва да направи революция в сектора. В момента InVivo, поделение на Philips, има 90% пазарен дял в световните продажби на тези монитори. Техният продукт в последните години претърпя минимални подобрения, най-вече по електрониката и дисплея. Въпреки това основните характеристики – тежестта и размерите – не са се променяли. Останалите 10% пазарен дял се държат от две европейски фирми. IRadimed очакват да получат одобрение за продажбата на своя монитор, тежащ около 10% от тежестта на настоящия пазарен лидер, през Т4 2017.

Причината за лекотата се крие в същата технология като при помпите – металните части са изкарани и заменени с керамични. Мониторът е модерен, управлява се дистанционно с таблет и притежава всички характеристики, необходими на медицинските лица за да изпълняват своите задължения. Не на последно място, IRadimed правят заявка да пуснат монитора значително под цената, на която продават InVivo по обясними причини, когато насреща ти е такъв солиден пазарен лидер. Повече подробности в таблицата по-долу:

Параметри Expression MR400 (InVivo) Tesla3

(MIPM)

MAGLIFE Serenity (Schiller AG) Очаква одобрение

(IRadimed )

ЕКГ да да да да
SpO2 да да да да
Кръвно да да да да
Температура да да да да
Капнография да да да да
Анестизационни агенти да да да да
Тегло 47 кг 33 кг 36 кг 4 кг
Екран 15.6" 15.6" 12.1” 15.6"
Тъчскрийн да да не да
Wi-fi да да не да
Цена $ 70 000* $ 49 550 $ 51 700 $ 50 000*

* Цена според мажоритарния собственик на IRadimed Роджър Сиси, обявена по време на 29-ата годишна конференция на ROTH, март 2017. Никъде в мрежата не успях да намеря конкретна оферта за продукта на InVivo.

Когато успеят да покажат предимствата на своя монитор, цената вероятно плавно ще започне да се покачва (подобна стратегия използваха за утвърждаването на инвазивната помпа преди).

Някои характеристики са важни, но не могат да бъдат хванати от брошурите. Надежната wi-fi връзка, интерфейсът и поддръжката са също толкова важни, както покриваните параметри и теглото. От наличната информация, интерфейсът на IRadimed превъзхожда този на InVivo, а що се отнася до европейските конкуренти – място за сравнение изобщо няма. За останалите две характеристики нямам достоверна информация. Това, което ме обнадеждава е присъствието на главният изпълнителен директор и мажоритарен собственик Роджър Сиси. Всъщност, InVivo е негово творение, което той продава през 2003 година. Сиси познава ЯМР пазара много добре и на практика е бил в него през голяма част от кариерата си. След като той и екипът му са успели да създадат толкова революционен откъм лекота монитор, може да се предположи, че останалите услуги ще са на ниво.

Малко математика

За да определя каква е реалната ситуация в сектора, използвам данните на OECD. В развитите страни има около 27 600 ЯМР уреда. IRadimed са изчислили, че тяхната целева аудитория са около 14 000 уреда. Това е адекватна оценка при положение, че половина болници и други лечебни заведения са решили да не използват допълнителни устройства като монитор или специална помпа. В крайна сметка тези устройства имат основна роля само при повишаване на безопастността.

Годишно в глобален мащаб се продават между 1 000 и 1 200 ЯМР монитора. В разговор с главния финансов директор, ми беше потвърдено, че очакваната структура на приходите при мониторите ще бъде подобна на тази при помпите – 90% от САЩ и 10% от останалия свят. При положение, че половината от глобалните ЯМР уреди са на местния пазар, ключовият момент е какъв дял от него ще бъде завоюван. Предвид факта, че мониторът е с по-добри качества и цената е по-ниска, адекватните очаквания са в следващите 2 години компанията да достигне 50% пазарен дял. Следва да се има предвид, че покупките на такива монитори стават чрез обявяване на поръчки за доставка – шефове на отделението и неговите служители събират оферти и преценяват кой продукт ще им бъде най-полезен. Тук няма вкусови качества, брандове, а само прагматизъм. Затова пазарното проникване ще бъде по-лесно, отколкото в един ритейл пазар, например.

При около 500 нови монитора, които се продават в САЩ годишно и $ 50 хиляди продажна цена, то приходите от това устройство след около 2 години може да се очаква да достигнат $ 12 до $ 13 млн. Още между $ 2 и $ 3 млн. вероятно ще идват от международните продажби. Това са сумарно около $ 15 млн. преди да се включат допълнителните приходи от съпътстващи устройства, услуги по поддръжката и очаквано плавно покачване на цената на монитора.

Другият продукт, помпите, имат по-несигурно бъдеще пред себе си. Там цикълът на продажбите се удължава. Хубавото е, че мениджмънтът има широк поглед върху пазара. Промяната в продажбената стратегия съчетано с предлагането на инвазивните помпи извън ЯМР отделението, като например в интензивното и спешното, би следвало да подкрепи продажбите.

А какво ще се стане, ако това не се случи? Към момента IRadimed има инсталирани над 4 000 помпи в САЩ. Тяхната продажба е започнала през 2009 година, а полезният живот на подобни устройства е около 10 години. При липсата на конкурент на хоризонта, организацията има 400 помпи на година, под които трудно ще падне в дългосрочен план.

При 14 000 хиляди целеви ЯМР уреда и средно по 1.5 помпи на уред (за резерва при спешни случаи), това прави около 21 хиляди използвани помпи общо или още 17 хиляди помпи, които чакат да бъдат сменени. Потенциал за продажбите има, но важното е доколко продавачите на IRadimed ще убедят завеждащите, че имат нужда от тях вместо да мъчат служителите си с обикновени такива.

Много консервативна прогноза би изчислила около 150 нови помпи всяка година или общо 550. При цена от около $34 хиляди за брой и 25% допълнителни устройства и услуги (съобразно сегашната ситуация), това прави годишни приходи от $23 млн.

С цел избягване на излишно усложняване, резултатите от предишните години показват, че компанията постига нетен марж от около 14%. При $38 млн. приходи, това прави печалба от малко над $5 млн. За мен този марж е долна граница по няколко причини. Първата е, че ще се постигне известна синергия между монитора и помпата. Това са два допълващи се продукта и най-малкото административните разходи ще се облагодетелстват. Освен това, пазарът за монитори е много по-добре развит. Затова, комисионните на продавачите за мониторите ще са по-малки в сравнение с тези при помпите. Отделно, таксите при преговорите с организациите за групови покупки (GPO) следва също да не бъдат толкова високи.

Дружеството има $25 млн. кеш и инвестиции в облигации, като срещу тях не стои дълг. Стойността на компанията при сегашната цена на акцията е $65 млн. Така стигам до оценка от между 11 и 12 пъти печалбата след около две години. Предвид факта, че единият продукт няма конкуренция, а другият има подчертано превъзхождащи качества спрямо наличните, тази оценка е атрактивна за мен.

Екосистема за ЯМР

Роджър Сиси има планове да пусне на пазара не само монитора, но да изгради цяла система от допълнителни продукти и услуги около ЯМР. Следващата таблица обобщава плановете за годините напред:

Продукт Описание Етап на развитие Година на първи продажби
Монитор Специален монитор за следене на жизнените показатели Очаква одобрение от FDA ( фаза III) Т4 2017
Термален контрол Контрол на телесната температура по време на ЯМР Разработване (II) 2018
Интегрирана клинична информация Свързване на ЯМР информацията с болничната система Концепция и дизайн (I) 2019
Следващо поколение ЯМР помпа Помпа с подобрен интерфейс Концепция и дизайн (I) 2020
ЯМ дефибрилатор Оказване на помощ по време на ЯМР Разработване (II) 2022

Хубавото е, че една част от дейностите вече се извършват. Изграждайки цялата тази система или поне идеята за нея ще доведе до засилени позиции на IRadimed на пазара и допълнителни синергии между продуктите.

В следващите години, ресурсите на компанията ще се пренасочат към разширяване на бизнеса извън САЩ. Тъй като се използват търговски представители, продажбите в останалата част от света са далеч от своя потенциал. Дали ще бъде реализиран той само времето ще покаже, но IRadimed има още много пазарно пространство, което може да заеме.

Заключение

Пазарът видя спад в продажбата на инвазивни помпи и временни неуредици с удобрението на монитора от страна на FDA и реши да изпрати IRadimed в небитието. От моята камбанария, организацията има нужда само от време за да развитие своите продукти.

Рискове има. Първият е допълнително забавяне на одобрението на монитора. Фактът че той се продава без проблем в Европейския съюз и честата комуникация между ръководството и отговорните лица в FDA ми дават увереност, че през четвъртото тримесечие първите продажби в САЩ ще се осъществят. Друг риск е самият мажоритарен собственик, притежаващ над 50% от капитала. Засега той не е дал повод да се съмнявам в отговорното му отношение към миноритарните собственици.

Най-големият риск е как ще се извършват продажбите. Половината от 18-те продавачи в САЩ са с опит под 1 година и тепърва се учат. В същото време от тях се очаква да убеждават болничните шефове, че имат нужда от продуктите на компанията. Това, което ще им помогне, освен обучението и натрупващият се опит, е фактът, че продуктите на IRadimed притежават отлични качества.

Купих 277 акции по $8.40.

Вашият коментар

Вашият имейл адрес няма да бъде публикуван. Задължителните полета са отбелязани с *