Парадокс По Отношение На Качеството

  • Пазарът предлага съвършено различно качество компании на еднаква цена
  • Свръхочакванията са причината за тези аномалии

Втората статия от серията относно аномалиите, наблюдавани на финансовите пазари в момента, е посветена на качеството на съответните бизнеси. За едни и същи пари инвеститорът е в състояние да закупи бизнеси, притежаващи различни характеристики и моментно финансово здраве.

Реших да сравня две двойки акции. Тънката линия, която върви през цялото време е „растеж или стабилност“. В периоди на икономическа несигурност разликата между тези алтернативи е относително малка, но по време на утвърждаването на бичия пазар, ножицата се разтваря сериозно, понякога до умопомрачителни размери.

Netflix и Walgreens Boots Alliance

Netflix се разви вихърно в последните 10 години. От компания за наемане на DVD-та, днес тя е сред лидерите на стрийминг телевизията и онлайн видео съдържанието. Като част от групата FAANG, дружеството е смятано за технологичен лидер на нашето време и е натоварено със огромни очаквания от пазара.

Walgreens, основана преди 116 години, не може да се похвали с нещо толкова вълнуващо и напредничаво. Те са собственик на втората най-голяма верига аптеки в САЩ, но имат дейност в още две дузини държави по цял свят. Наред със лекарствата с рецепта, предлагат се още продукти за здраве и уелнес артикули.

(в млн.) Netflix Walgreens Boots Alliance
Пазарна капитализация $ 86 600 $ 67 500
Нетен дълг $ 3 143 $ 9 383
Стойност на предприятието $ 89 743 $ 76 883
Приходи (посл. 12 мес.) $ 10 884 $ 118 214
Нетна печалба (посл. 12 мес.) $ 440 $ 4 078
Нетен марж 4.04% 3.45%
Свободен паричен поток 2012 – 2016 $ (2 526) $ 22 711
Ръст за 2016 спрямо 2012 за:
Приходи +145% +64%
Печалба +1100% +66%
Показатели:
Цена/Печалба 200.0х 16.45х
Оперативна печалба/Р-ди за лихви 2.64х 8.00х
Печалба/Дивидент - 2.5х

Възможностите пред двете дружества определено са различни. Но оправдава ли това приблизителните оценки, въпреки че, както става ясно от горната таблица, Walgreens има 12 пъти по-голям бизнес и за последните 5 години е спечелила около 1/3 от стойността си? За същото време, Netflix е генерирала отрицателен свободен паричен поток.

Ръстовете при филмовия продуцент са завидни, но и веригата аптеки не остава много назад. Струва ми се обаче, че в пазарната цена на Netflix не е калкулирана заплахата от малки, но напористи конкуренти, които в последно време избуяват като кокичета през пролетта. За да продължи да бъде предпочитана от зрителите, команията е желателно поне да запази темпа на продуциране. Това изисква постоянно наливане на средства, а от друга страна е риск дали филмите ще бъдат успешни. Важен въпрос е доколкото е печеливш бизнесът, след като трябва да емитира дълг за своите проекти, а разходите за лихви едва се покриват от оперативната дейност.

Що се отнася до Walgreens, там неизвестните пред бизнеса са по-малко. Хората със сигурност ще продължат да купуват лекарства, когато имат нужда. Техният допир с компанията често не е на база желание, а по необходимост. Веригата аптеки е една от двата лидера в САЩ и е важна за цялата индустрия. Разходите за лихви са под контрол, а дивидентът изглежда стабилен и финансиран от основната дейност.

Линията на разграничение е много ясна тук. От една страна имаме очаквания, които може и да се реализират, но може да се превърнат и в заглавието на най-популярния сериал на Netflix – „Къща от карти“. От другата страна стои дългогодишен и печеливш бизнес. На фона на цялостното състояние на пазара и неговите оценки, Walgreens е справедливо оценена и би следвало да възнагради доволно своите собственици в дългосрочен план.

United Therapeutics и Post Holdings

За следващия пример ще прибегна до една от акциите в моя портфейл – United Therapeutics. Тя разработва лекарства за рядка, все още нелечима, болест – белодробна артериална хипертония. В своя сегмент United имат минимална конкуренция засега, въпреки че апетити от други не липсват. Приходите се увеличават бавно, но стабилно, вече над десетилетие. Ръстът е изцяло органичен, а ръководството финансира постоянно изследвания за последващо осъвършенстване на съществуващите медикаменти.

Post Holdings се намира близко в таблицата по пазарна капитализация. Холдингът е производител на различни пакетирани храни – от зърнени закуски, през замразени картофи и се стигне до протеинови шейкове. Групата преживява бурен растеж и разширяване на портфолиото от продукти. За всичко това основна заслуга имат извършените придобивания в последните пет години.

(в млн.) United Therapeutics Post Holdings
Пазарна капитализация $ 5 200 $ 5 200
Нетен дълг $ (961) $ 3 919
Привилегировани акции - $ 718
Опции - $ 95
Стойност на предприятието $ 4 239 $ 9 932
Приходи (посл. 12 мес.) $ 1 670 $ 5 038
Разходи за лихви (посл. 12 мес.) $ 8 $ 303
Нетна печалба (посл. 12 мес.) $ 509 -
Нетен марж 30.48% -
Свободен паричен поток

2012 – 2016

$ 1 846 млн. $ 992 млн.
Ръст за 2016 спрямо 2012 за:
Приходи +75% +424%
Печалба +135% -
Показатели:
Дълг/Собствен капитал - 2.32х
Оперативен пар. поток/Р-ди за лихви >100х 1.13х

За финансирането на тези придобивания, Post издаде няколко серии облигации плюс две емисии привилегировани акции. Като се прибавят и стандартните опции за ръководството, стойността на предприятието скача двойно спрямо пазарната капитализация - до почти $ 10 млрд. Наред с това разходите са лихви набъбнаха дотам, че да бъдат равни, а в определени период и по-големи, на оперативния паричен поток. Интересен е въпросът защо среднопретеглената лихва на дълга на Post e 6.3%, докато инвестиционният клас компании в САЩ (BBB рейтинг) се финансират ори 3.3% в момента.

United Therapeutics не само, че няма проблеми с дългове, а дори ликвидните активи са повече от техните задължения. Благодарение на потребността от сравнително малко средства за развойна дейност и поддръжка на дълготрайните активи, дружеството е генерирало свободен паричен поток равен на 40% от стойността си. Предлаганият продукт е буквално незаменим за пациентите. Приходите и печалбата растат с умерени темпове.

За една и съща пазарна стойност, инвеститорът може да избира между холдинг, произвеждащ силно конкурентен хранителен продукт или фармачевтичен лидер в своята област с прогресивно мислещо ръководство. В първия случай настоящия бизнес е постигнат през придобивания и трупане на дълг, а в последния – органичен растеж и иновации.

Заключение

Ясно е как съвсем умишлено съм подбрал тези двойки. Те са от различни сектори, но целта не е да се покаже коя от двете е по-добра, ефикасна или нещо подобно. Като инвеститор с ограничен портфейл, необходимо е да сравнявам постоянно алтернативите за моите спестявания.

Макар като цена тези чифтове компании да изглеждат близки, тяхната стойност е много различна. След толкова продължителен позитивен тренд и липса на плашещи новини, характеристики като здравословен счетоводен баланс и ефикасност на дейността отстъпват през перспективите за бъдещите резултати и възможностите за новите технологии. Не ми остава нищо друго освен да търся подобри изкривявания и да се възползвам, когато ми се отдаде възможност.

Ако тази статия ви хареса, моля споделете я чрез бутоните по-долу, за да достигне до повече хора.

4 коментара...прочети ги и изкажи своето мнение

  1. Росен

    Във връзка с качеството - ако се видят IPOтата, там нещата са доста посредствени от известно време.

    Reply
    1. Христо Георгиев

      Здравей Росен,

      По принцип избягвам първичните публични предлагания, поради липсата на история на компанията и надутите офертни цени. Разгледах какво се е листвало скоро на борсите в САЩ и Европа и наистина качеството изглежда запада. Но това е един от симптомите на дългия бичи тренд.

      Reply
  2. Николай Стоев

    Интересни сравнения и хубава статия. Аз в никакъв случай не бих си взел Netflix, защото прилича на горещ въздух и ще разочарова като стане ясно, че реалните печалби ще са много далеч от прогнозираните.

    Но има случаи, където ръст и стабилен фундамент не са толкова далеч едно от друго. Например, виж Фейсбук - монополист в интернет рекламата заедно с Гугъл, а резултатите им поставят рекорди постоянно. Имам малко от тях и обмислям дали да не добавя още.

    Reply
    1. Христо Георгиев

      Здравей Николай,

      Фейсбук има доминираща роля и вероятно е добър избор за дългосрочния инвеститор. Засега аз обаче бих се въздържал по три причини: 1) циклична компания е - зависи от бюджетите на рекламодателите; 2) все още не е усетила каквато и да е сериозна регулация, а това е трудно да си представя, че ще продължи още дълго време като се има предвид влиянието й върху цялата бизнес среда и 3) търгува се на 33 пъти печалбата, което за мен е твърде много, дори за такъв лъскав бизнес.

      Успешно инвестиране!

      Reply

Вашият коментар

Вашият имейл адрес няма да бъде публикуван. Задължителните полета са отбелязани с *